經觀大健康 余詩琪/文 上市不到一周，百濟神州已經用光了“綠鞋額度”，但股價下跌的趨勢并沒有停止。

作為國內首個三地上市的公司，百濟神州12月15日登陸科創板時開盤就破發，不少打新中簽的投資者就將希望寄托在了“綠鞋機制”上，通過主承銷商中金公司全額行使超額配售選擇權(俗稱“綠鞋”)回購股票時解套甚至獲利。

這也是市場對“綠鞋機制”的普遍認識，就是為了穩定新股股價，以增強參與一級市場認購的投資者信心，實現新股股價由一級市場向二級市場的平穩過渡。

但這次“綠鞋”徹底失靈了。12月22日，百濟神州發布公告稱，本次新股發行的“綠鞋”已于12月20日全額行使，承銷商中金公司共支付28.27億元，從二級市場買入1725.8萬股。也就是說，原定為30個交易日的“綠鞋”已經提前結束。但股價距離發行價卻仍有不小的距離。截至12月24日午間收盤，百濟神州股價為148.43元/股，較發行價下跌了22.93%。

對于“綠鞋”沒能護住股價，有二級市場投資者認為是因為百濟神州在科創板定價過高，當時科創板的發行價192.6元/股高于港股股價（163.9港元/股）。也有投資者表示常規情況下，15%的超額配售選擇權是足以“護盤”的，但最近醫藥市場行情太冷了，大環境因素所致。

不過仍有不少投資者在各大投資平臺表示不滿，有投資者直接向百濟神州創始人兼CEO歐雷強提問，“請問貴司上市即破發，給投資者帶來巨大損失的原因是什么？”

目前并沒有特別直接的原因能說明百濟神州這種規模的公司為何會出現該情況，不過資本市場用腳投票，也從側面反映出了對它的悲觀情緒。事實上，在成功登陸科創板之后，百濟神州頻頻有新動作。12月20日，百濟神州宣布生物島創新中心揭幕，用以孵化支持其他中小型創新藥企。12月23日又宣布兒童腫瘤藥凱澤百正式開始供應。

這期間還發生了一次重大交易。12月21日，百濟神州發布公告稱已與諾華制藥達成合作協議，雙方將在北美、歐洲和日本共同開發、生產和商業化百濟神州在研TIGIT抑制劑ociperlimab，并在中國市場銷售5款諾華的抗腫瘤藥物。這筆交易中百濟神州將獲得3億美元的現金預付款，總交易額最高將達到29億美元，創下了今年國產創新藥企license out（對外授權）交易的最高紀錄。

這是兩家公司的再次合作。2021年初，諾華制藥斥資22億美元的總對價引進了百濟神州PD-1在美國、加拿大、歐盟成員國、英國、日本等多地的開發、生產和商業化權利，成為了百濟神州發展的里程碑式節點。在第一批PD-1獲批的四家國內公司中，據公開資料顯示，百濟神州的交易屬于商務條款談得最好的。

但市場對剛剛發生的這筆重磅交易反應幾乎是負面的，當天股價只是微漲了1.4%，之后連跌兩天。TIGIT抗體是百濟神州的核心產品，本次科創板IPO的招股書顯示，它給這個管線的研發費用預算是17.4億元，已經高過了PD-1的研發費用預算（11億元）。

從結果上看，全球僅有四款進入臨床III期的產品，百濟神州是第三款，處在第一陣營里。這個賽道今年特別熱，已經發生了四筆重磅交易，涉及阿斯利康、百時美施貴寶、葛蘭素史克、吉利德等。其中百時美施貴寶以2億美元和最高達13.6億美元的里程碑付款引入一款處于臨床前TIGIT抗體管線，GSK也以15.6億美元總對價引進了一款臨床I期的產品。

因此有投資者表示，這是它難得的處于第一梯隊的產品，具有很強的先發優勢，在III期臨床階段賣掉很可惜，且價格也不高。甚至有投資者直言，這個交易短時間內是“回了血”，但海外布局只能等下一個重磅產品了。

三地上市使得百濟神州成為了資本市場的焦點，但近幾年圍繞著它的爭議很大。過去十年，它推動了三款原研藥物的獲批上市，剩下的商業化產品大多是代理銷售。差不多同樣的時間段里，恒瑞醫藥獲批了8款創新藥。不過百濟神州總裁吳曉濱曾對記者表示，目前百濟神州在研管線有100多款，在今后幾年會陸續出來。

在商業化的主戰場上，百濟神州也算是下注最重的。尤其是在重磅產品PD-1上，銷售團隊人數在過去三年增加了兩倍，達到1800名，與恒瑞醫藥已經處在一個水平線上了。但從今年前三季度的銷量上看，即便在新增了肺癌和肝癌兩大適應癥之后，百濟神州依然還處在追趕者的位置上。

“賭性”很大的百濟神州瞄準的是全球前十，百億美元的融資勢必讓它無法像正常的生物創新藥公司那樣去長期地規劃自己的管線。百濟神州背負了太多的預期，如何平衡短期和中長期的目標，在資本價值和商業回報上能齊頭并進，是它必須要快速去找到方法的事情。經觀大健康將持續關注這家頭部公司的創新進程。