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記者 | 張喬遇
記者 | 張喬遇
曾經的“三線建設”企業之一，前身為國營第四四三三廠的貴州振華風光半導體股份有限公司（簡稱：振華風光）11月29日向上交所遞交了科創板上市申請，中信建投為保薦機構。2020年11月4日，振華風光曾在北京產權交易所掛牌。
由于公司所屬軍工行業的特殊性，報告期內（2018年至2021年上半年），振華風光綜合毛利率分別為59.88%、64.73%、68.00%及73.76%，維持較高的水平并呈現逐年增長趨勢，其中自產產品毛利率分別為60.63%、65.83%、70.30%和75.21%。
風光之下，振華風光還存在現金流的“隱憂”。由于結算周期較長，且集中在年末結算，導致報告期內振華風光經營現金流凈額長期低于凈利潤，2020年甚至出現負增長。
實控人是供應商，客戶高度集中
2005年6月22日，國企中國振華決定將其所屬主要為國防重點工程配套的半導體業務及相關資產組建為中國振華全資的獨立法人企業，企業名稱為貴州振華風光半導體有限公司，中國振華以機器、設備及部分流動資產作為出資經評估后確認。
報告期內，振華風光共進行過三次增資和一次股權轉讓。截至招股書簽署日，中國振華直接持有振華風光53.49%股權，為振華風光的控股股東。中國電子（國務院持股100%）為振華風光實際控制人，其通過持有中國電子有限公司與中國振華股權間接控制振華風光53.49%的股權，并通過中電金投間接控制振華風光3.89%的股權，合計控制振華風光57.39%的股權。
振華風光是一家軍工電子領域的半導體企業，主營業務為信號鏈產品及電源管理器產品，現已形成信號鏈及電源管理器兩大類別共計150余款產品，主要應用于航空、航天、兵器、船舶、電子、核工業等高精尖領域，為機載、彈載、艦載、箭載、車載等武器裝備提供配套，滿足以上領域對配套產品全溫區、長壽命、耐腐蝕、抗輻照、抗沖擊等要求。
展開全文公司產品線包含芯片設計、封裝和測試環節，晶圓制造通過委外加工進行。值得注意的是，振華風光本次募集資金將部分用于布局6英寸晶圓制造線的自建，轉變為IDM的經營模式。
從行業看，振華風光地處貴州省貴陽市，不屬于經濟發達地區，具有明顯的區位劣勢。但同時，振華風光的發展也得益于國防開支的增長。2019年至2002年，我國國防開支從5333億元增長至1.27萬億元，年復合增長率9.04%。根據財政部的統計，“十三五”軍費預算支出較“十二五”期間增幅近50%，我國2021年軍費預算為1.35萬億元，較2020年增長6.89%。
報告期內，振華風光營收分別為1.75億元、2.57億元、3.61億元和2.68億元，其中信號鏈產品為振華風光自產產品的最主要構成。報告期內，公司信號鏈產品的銷售占當期的自產產品銷售比重均超過80%，同時電源管理器和其他電路的銷售占比整體處上升趨勢。此外，振華風光還為成都華微、供應商 D1等公司代理銷售產品，報告期分別收入370.41萬元、669.81萬元、1484.81萬元和731.33萬元。
具體來看，報告期各期，振華風光向前五大供應商采購金額占采購總額的比例分別為82.69%、82.32%、66.65%和72.52%，其中向第一大供應商采購金額占采購總額的比例分別為71.58%、63.88%、41.59%和 49.73%，呈現高度集中。
振華風光表示：公司為軍工企業，對供應商有嚴格的質量控制措施，并執行合格供應商制度，同類產品采購較為集中，因此前五大供應商采購金額占比較高。
此外值得注意的是，中國電子也是振華風光的供貨商之一，振華風光報告期對中國電子的采購占采購總額的比例分別為2.62%、4.89%、6.64%和8.37%。
圖片來源：招股書
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振華風光采用直接銷售的方式，現有客戶400余家，涵蓋中航工業集團、航天科技集團、航天科工集團、航發集團、兵器集團等軍工集團的下屬單位和科研院所，使得振華風光以同一集團合并口徑的客戶集中度相對較高。報告期內，振華風光前五大合并客戶收入占當期主營業務收入比例分別為93.28%、94.62%、91.88%和90.97%。
應收賬款、存貨大增，經營現金流凈額長期低于凈利潤
同時，受制于下游國有企業回款周期較長，振華風光的經營活動現金流凈額在報告期中連續低于凈利潤，2020年還出現了經營現金流入不敷出的情況。
招股書顯示，報告期振華風光凈利潤分別為3634.87萬元、7074.33萬元、3.61億元和2.68億元，同期公司經營活動現金流量凈額分別為2204.84萬元、4808.32萬元、-7144.60萬元和3080.35萬元。
界面新聞記者了解到，振華風光采取以銷定產和適度備貨兩種方式進行生產，受產品種類型號多、驗收程序繁瑣等因素的影響，公司儲備原材料金額較大，客戶尚未驗收的發出商品余額較大，導致存貨余額較高。報告期公司存貨賬面價值分別為1.33億元、1.58億元、1.53億元和2.30億元，占同期資產總額的比例分別為29.93%、25.35%、21.32%和 20.78%，存貨余額較高也將占用公司流動資金，增加運營資金周轉的風險。
另值得注意的是振華風光的應收款項問題。報告期各期，公司應收賬款賬面價值分別為9797.57萬元、1.37億元、2.44億元和3.83億元，應收票據賬面價值分別為5957.86萬元、1.08億元、1.57億元元和1.15億元，合計占各期資產總額的比例分別為35.55%、39.41%、55.87%和44.85%。
由于集成電路處于軍工武器裝備產業鏈配套末端，配套產品驗收程序嚴格和復雜，一般結算周期較長，同時受軍工客戶主要集中在年末付款等因素影響，同時軍用行業以商業承兌票據結算為主，導致公司銷售回款速度慢，應收賬款、應收票據規模較大。
圖片來源：招股書
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因此，從振華風光的經營活動產生的現金流量凈額和凈利潤之間的差異調節表上可以看到，存貨、經營應收項目的減少和應付項目的增加是最主要的影響因素。
報告期合計9.30億元的凈利潤，經營活動產生的現金流量凈額累計只有2948.91萬元。其中，應收項目累計增加了4.79億元，應付項目累計增加2.38億元，中間差額達2.41億元，此外存貨還累計增加了1.33億元。
2018年至2020年，振華風光凈現比分別為0.61、0.68、-0.68，2020年公司實現一元凈利潤實際流出0.68元現金。對此，振華風光解釋：主要系公司為加快應收賬款回款，于2018年和2019年分別將賬面原值為3703.20萬元和9561.63萬元的應收賬款打包轉讓至中國電子，并于當年分別收到3574.50萬元和9179.90萬元的轉讓款。
通過上述應收賬款轉讓，公司2018年和2019年應收賬款實現了加速回款，同時導致轉讓的應收賬款中，原本應于2020年度回款的部分提前于2018年或2019年實現了回款，從而導致2018年和2019年經營現金流量凈額為正，2020年度為負。截至2021年上半年，振華風光凈現比為0.26。