近日，國海證券研究所正式對外發布了2022年度策略報告。

在2022年度策略報告中，國海證券研究所副所長、首席策略分析師胡國鵬研判稱，2022年宏觀壓力下A股業績增速將出現回落，市場驅動力從業績轉向估值。市場波動率將加大，2022年上半年市場將在震蕩中找結構，下半年金融行業將起帶動指數的作用。

究其本源，市場驅動力轉換是國民經濟的“換引擎”。中國經濟增長模式從高速增長轉向高質量發展，產業驅動從地產基建轉向新產業，居民資產配置從房地產轉向資本市場，四梁八柱的制度建設已經搭建完畢，胡國鵬特別強調，“轉換過程中盡管會有陣痛，但經濟發展走在正確的路上，可謂破舊立新，曉喻新生。”

胡國鵬指出，典型的業績驅動行情，往往是業績消化估值，如2010、2013、2017以及2021年，發生在宏觀經濟相對較好的年份，一般都是周期高點或者下行中的企穩階段。業績驅動行情結束后，估值的變化更為關鍵，2022年的股票市場估值的驅動將更為明顯，當前估值消化并不充分，主要指數處于中值偏高位置，系統性提估值的難度比較大。由于物價仍處于相對高位，經濟面臨新的下行壓力，總量政策階段性會寬松但持續性一般，產業政策在政治大年基本穩定，四梁八柱的產業監管框架基本搭建完畢，2022年階段性提估值可期。

圖表：四次典型的業績驅動的行情（資料來源：wind、國海證券研究所）

破舊立新，經濟增長模式、融資體系、居民資產配置等將進入到新階段。胡國鵬認為，經濟增長模式從高速增長轉為高質量增長，走向高質量發展之路，必須加快構建新發展格局，以科技創新作為暢通國內大循環的關鍵；必須以深化供給側結構性改革為主線，深化金融供改、發展數字經濟、重視需求側管理、落實雙碳工作、堅持房住不炒；必須始終堅持改革開放，要素市場化定價，推動對外開放由商品和要素流動轉向制度規則開放。

一個顯著的變化是經濟驅動力的轉換。胡國鵬認為，經濟發展格局逐漸由地產城投驅動轉向產業驅動，對應地融資體系逐漸從間接融資轉向直接融資，2018年后基建增速下臺階同時房地產長效機制出臺；居民資產配置逐漸轉向公募基金等財富管理，銀行理財新規征求意見稿出臺、2018年銀保監會加大對影子銀行的清理力度，信托和委托貸款規模快速下降，“房住不炒” 定調下長效機制出臺，居民資產配置發生重大轉變。

從股票市場來看，胡國鵬預判，2022年上半年市場將在震蕩中找結構，下半年金融行業將起帶動指數的作用。2022年的股票市場的風險取決于國內地產著陸的性質以及美聯儲降息的頻度。業績驅動力下降，估值驅動力抬升，市場風險偏好邊際有所改善，體現為結構性的特征，系統性的機會和風險整體可控。

市場表現上，胡國鵬認為，2022年上半年體現為震蕩市，結構性的方向在消費和成長，下半年的機會在于金融和消費，消費是全年比較看好的領域，有望迎來量價齊升，成長和金融主要在于無風險利率的變化，上半年利好成長，下半年利好金融。