11月26日晚間，國美零售（0493.HK）接連發布三則公告。其中兩則公告均涉及關聯交易，一則披露與國美真快樂、國美控股之間的重續及新訂立持續關聯交易協議；一則宣布旗下間接全資附屬公司已與安迅物流相關方訂立9億人民幣可換股債券投資協議。

兩份公告均與國美零售打造全零售生態共享平臺戰略布局有關，與統籌國美零售中長期發展方向具有強一致性。

那么，它們的內在邏輯具體該如何理解？國美零售又可能從中形成怎樣的戰略性合力？

持續關聯交易加碼，資源共享下全力推動戰略進階

先看重續及新訂立持續關聯交易協議。

根據公告，為繼續現有業務、滿足自身及國美控股各自服務需求，國美零售就2022年1月1日至2024年12月31日三個財政年度的持續關聯交易訂立11份協議，包含重續及新訂立的協議。

其中，重續協議包括真快樂與國美電器之間的商品采購及供應協議、國美控股向國美零售（含真快樂）提供物流及倉儲服務協議、國美電器向真快樂提供倉儲服務協議、國美控股向國美零售提供房地產開發管理服務；新訂立協議包括國美控股或真快樂向國美零售提供線下展示服務及一般服務、國美零售及真快樂向國美控股提供線下展示服務及一般服務、國美零售向真快樂提供售后及安裝服務。

此外可以看到，此次持續關聯交易的“額度”有所加大。以商品采購為例，過往總商品采購年度上限為50-100億元不等，而根據此次協議，國美真快樂向國美電器提供一般商品的交易金額在截至2024年12月31日止3個年度的年度上限（不包括增值稅）分別不超280億元、350億元及450億元。

基于國美零售的快速發展節奏及規劃認為，其有望迅速迎來新的、巨大的業務增量，因而此次新的關聯交易“額度”與未來三年國美零售的發展規模是相匹配的。

國美零售自10月接管大股東旗下5大創新業態，已大幅擴大其業務邊界，通過構建“全零售生態共享平臺”而進入萬億規模的賽道，帶來“百億收入、千億估值”的增量預期，足見其未來業務規模之巨大。

僅以代管業態之一的打扮家為例，根據艾瑞咨詢，中國家裝行業2025年市場規模有望達3.78萬億元；打扮家GMV在3年內達5000億元的目標，預計將占超八分之一的市場份額。

更具體的，全零售策略下，隨著國美零售的經營范圍更為廣泛，SKU數量及其能夠產生的交易規模均預期增長（尤其對一般商品的需求增加）。分渠道來看，線下方面，其預期未來三年實體店覆蓋范圍快速擴大至3-6線城市約6000家以上門店；線上方面，真快樂品牌已完成煥新，旨在提供更豐富的選擇、優質的商品、快樂的購物體驗。

整體而言，此次持續關聯交易涉及商品、物流、線下展示、售后服務等零售關鍵環節，各大業務板塊或將更深度、全面融合，有助于國美零售加速打造“全零售生態共享平臺”。也反映出，國美控股、國美零售及真快樂進一步資源共享，以及國美零售發力電商、布局全零售，推動“家·生活”戰略繼續進階的決心。

并且，這有望全面增厚國美零售的業績，以及帶來估值優化的契機。一方面，可以提高國美零售的產品采購、消費者觸達效率等，更好把握全渠道潛在客戶；另一方面，國美零售能夠以盡可能低的成本獲取商品，并提供更優質的服務體驗，進而深入挖掘產業發展潛力，提升整體經營效率和盈利能力。

可換股債券投資“下有保底，上不封頂”，進一步支撐未來發展

再看可換股債券投資協議。

根據公告，國美零售間接全資附屬公司（即認購人）與發行人、國美倉儲及安迅物流訂立9億元可換股債券投資協議。發行人北京鵬潤時代物業管理有限公司擁有國美倉儲的全部股權，而國美倉儲持有安迅物流的全部股權。即本次可轉債交易實質是國美零售投資安迅物流。

這次交易有望給國美零售帶來“下有保底，上不封頂”的業績預期。首先，認購人與發行人厘定該債券利率為年利率5%，直接為國美零售帶來穩定的年息回報，有助于提高資金使用效率，提升收入規模與盈利能力。再者，國美零售由此擁有購股權，可以將債券本金轉化為發行人股權，進而有望加大安迅物流股權，進一步鎖定其未來發展紅利，獲取潛在的高投資回報。

同時，安迅物流亦是國美零售“全零售生態共享平臺”的重要組成平臺。安迅物流是全國綜合物流服務供應商，也是國內領先的供應鏈服務專家，服務范圍涵蓋31個省級行政區，超700個地/縣級城市及超過2800個區/縣，并在全國各地超42000個四級鄉鎮均有完整配送網絡。

對安迅物流的進一步鎖定，在更宏大的戰略層面有助于國美零售強化物流能力，更好支撐全零售布局，以及“家·生活”戰略的推進，而實現業績與估值的提升。根據國美內部測算，整個“家·生活”賽道具有保底十萬億的市場空間，其中家居與家裝累計擁有3萬億體量，家服務擁有6萬億體量，無論其在哪一條細分賽道上保持領先，均能獲取足夠的長期動能，打開足夠的想象空間。

尾聲

那么，一如開篇提到，國美零售向市場傳遞的新業務策略，與其全零售生態共享平臺的戰略布局，即統籌其中長期發展方向具有強一致性，且均旨在業績與估值的全面提升。

同時，在近期，國美零售作為電商新興挑戰者而展露鋒芒，線上平臺“真快樂”在“史上最冷靜”雙11中表現不俗，GMV環比618增長253%；全類目環比618增長152%；客戶滿意度達98%。

整個消費市場，也正立足新發展階段。一邊，反壟斷決心與力度空前一改“躺贏”局面，提供出公平友好的競爭環境；促消費依然是重點發展方向，強力釋放消費需求。另一邊，消費者心態及行為發生變化，趨向品質消費，同時基于渠道碎片化，行業參與者積極尋求線上線下融合。

這提供出發展加速的條件，國美零售此時再度硬核出擊無疑是順勢而為，有望更好把握這一時代機遇，從中分享巨大的轉型升級紅利。由此預見，國美零售雙11的展露鋒芒，或許只是一個開始。