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10月21日，在2021年的金融街論壇上，證監(jiān)系統(tǒng)的多位官員齊發(fā)聲，談及注冊(cè)制改革、直接融資服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、私募行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展和北交所建設(shè)等市場(chǎng)關(guān)注的熱門(mén)話(huà)題，詳盡闡明了下一階段的改革重點(diǎn)工作。

證監(jiān)會(huì)李繼尊：優(yōu)化注冊(cè)制制度安排 提高改革獲得感

中國(guó)證監(jiān)會(huì)市場(chǎng)一部主任李繼尊表示，證監(jiān)會(huì)在研究修訂信息披露的有關(guān)規(guī)則，以利于提高信息披露的有效性和針對(duì)性，評(píng)估完善試點(diǎn)注冊(cè)制的各項(xiàng)安排，優(yōu)化各項(xiàng)改革措施的組合搭配，以利于增強(qiáng)協(xié)同效應(yīng)，提高改革的獲得感。

李繼尊表示，中國(guó)資本市場(chǎng)試點(diǎn)注冊(cè)制3年來(lái)，出現(xiàn)了一些突出變化，發(fā)行上市條件的包容性明顯增強(qiáng)，新股發(fā)行定價(jià)的市場(chǎng)化程度大幅提高，多層次市場(chǎng)的板塊架構(gòu)和功能更加完善，“零容忍”執(zhí)法的威懾力正在顯現(xiàn)，優(yōu)勝劣汰的市場(chǎng)生態(tài)加速形成，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)特別是科技創(chuàng)新的服務(wù)功能顯著提升。

“通過(guò) 3 年來(lái)的試點(diǎn)，我們?cè)絹?lái)越深刻地體會(huì)到，注冊(cè)制改革是一個(gè)不斷發(fā)現(xiàn)問(wèn)題、解決問(wèn)題的過(guò)程，也是一個(gè)在實(shí)踐中不斷深化認(rèn)識(shí)、探索完善的過(guò)程?！崩罾^尊指出，證監(jiān)會(huì)就注冊(cè)制的相關(guān)制度規(guī)則已經(jīng)做了不少細(xì)化和改進(jìn)，如發(fā)行定價(jià)、中介機(jī)構(gòu)歸位盡責(zé)等。事實(shí)上，注冊(cè)制改革一直在優(yōu)化完善之中，改革的勢(shì)能不斷積蓄，目前已進(jìn)入由點(diǎn)及面的關(guān)鍵階段。

李繼尊談到了對(duì)注冊(cè)制改革的三點(diǎn)看法。第一，關(guān)于注冊(cè)制改革的本質(zhì)。他表示，世界上沒(méi)有統(tǒng)一的注冊(cè)制模式，但是基本的內(nèi)涵是一致的。注冊(cè)制的本質(zhì)是把選擇權(quán)交給市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)方式是建立健全以信息披露為核心的制度體系。在這方面，科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)注冊(cè)制主要有三個(gè)突破，一是優(yōu)化發(fā)行上市條件，把實(shí)質(zhì)性門(mén)檻盡可能轉(zhuǎn)化為嚴(yán)格的信息披露要求，提高對(duì)企業(yè)特別是科創(chuàng)企業(yè)的包容性。二是審核注冊(cè)的標(biāo)準(zhǔn)、程序、內(nèi)容、過(guò)程、結(jié)果公開(kāi)，增強(qiáng)可預(yù)期性。三是對(duì)新股發(fā)行的價(jià)格、規(guī)模等不設(shè)任何行政性限制，消除不必要的干預(yù)。試點(diǎn)啟動(dòng)之后，證監(jiān)會(huì)又針對(duì)市場(chǎng)關(guān)切的科創(chuàng)屬性評(píng)價(jià)、紅籌企業(yè)上市、輔導(dǎo)驗(yàn)收、現(xiàn)場(chǎng)檢查等問(wèn)題，制定修訂了一系列配套規(guī)則細(xì)則，進(jìn)一步體現(xiàn)了包容、透明、可預(yù)期。同時(shí)，證監(jiān)會(huì)還在研究修訂信息披露的有關(guān)規(guī)則，以利于提高信息披露的有效性和針對(duì)性。今后，證監(jiān)會(huì)將按照市場(chǎng)化、法治化的方向堅(jiān)定地走下去，只要是市場(chǎng)約束比較有效的領(lǐng)域就堅(jiān)決放權(quán)。

第二，關(guān)于注冊(cè)制改革的系統(tǒng)性特征。注冊(cè)制改革是資本市場(chǎng)牽一發(fā)而動(dòng)全身的改革，必須堅(jiān)持系統(tǒng)觀(guān)念，加強(qiáng)統(tǒng)籌協(xié)調(diào)。證監(jiān)會(huì)在基礎(chǔ)制度聯(lián)動(dòng)改革方面，推進(jìn)了交易、退市等關(guān)鍵制度創(chuàng) 新，新股上市前 5 個(gè)交易日不設(shè)漲跌幅限制，此后漲跌幅限制由10%放寬至 20%，建立了常態(tài)化退市機(jī)制，加大了退市力度。在市場(chǎng)參與各方聯(lián)動(dòng)改革方面，通過(guò)改革完善一系列制度規(guī)則，提高發(fā)行人及其“關(guān)鍵少數(shù)”的合規(guī)意識(shí)，督促保薦承銷(xiāo)機(jī)構(gòu)、會(huì)計(jì)師、律師等中介機(jī)構(gòu)歸位盡責(zé)，壓實(shí)交易所的審核把關(guān)責(zé)任，建立交易所適度競(jìng)爭(zhēng)、協(xié)調(diào)發(fā)展機(jī)制。在跨部委協(xié)同方面，有關(guān)部委和單位給予了大力支持，推動(dòng)修改了證券法、刑法，引入了集體訴訟制度，完善了“零容忍”證券執(zhí)法司法體制機(jī)制，推動(dòng)了投資端改革，形成了改革合力。證監(jiān)會(huì)正在評(píng)估完善試點(diǎn)注冊(cè)制的各項(xiàng)安排，優(yōu)化各項(xiàng)改革措施的組合搭配，以利于增強(qiáng)協(xié)同效應(yīng)，提高改革的獲得感。

第三，關(guān)于注冊(cè)制改革的漸進(jìn)性特征。這是由我國(guó)的現(xiàn)實(shí)國(guó)情和資本市場(chǎng)所處的初級(jí)發(fā)展階段決定的。目前，企業(yè)上市的機(jī)會(huì)比較稀缺，“賣(mài)方市場(chǎng)”特征明顯，市場(chǎng)參與主體不夠成熟，要素市場(chǎng)化改革仍不到位，誠(chéng)信環(huán)境還不完善。為此，證監(jiān)會(huì)在改革布局上堅(jiān)持先增量后存量，先試點(diǎn)再推開(kāi)，分板塊一攬子實(shí)施。在具體制度設(shè)計(jì)中，也體現(xiàn)了一些漸進(jìn)安排，如發(fā)行上市條件、發(fā)行承銷(xiāo)機(jī)制等。注冊(cè)制改革真正到位有賴(lài)于有效的市場(chǎng)約束，包括市場(chǎng)主體的歸位盡責(zé)、“買(mǎi)方市場(chǎng)”的形成等，也需要更加有力的法治保障。

李繼尊表示，諸多情況表明，整個(gè)市場(chǎng)正在朝著這個(gè)方向演進(jìn)，一級(jí)市場(chǎng)的供求關(guān)系在改善，二級(jí)市場(chǎng)的估值體系在優(yōu)化，市場(chǎng)主體的規(guī)范意識(shí)在增強(qiáng)。在這個(gè)過(guò)程中，不可避免會(huì)有一些不適應(yīng)的地方，需要各方面給予更多的理解和包容。證監(jiān)會(huì)將堅(jiān)決貫徹黨中央關(guān)于全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制的部署，保持改革定力，一步一個(gè)腳印地把改革進(jìn)行到底。

中證金融研究院張望軍：加快完善促進(jìn)科技創(chuàng)新的直接融資體系

中證金融研究院黨委書(shū)記、院長(zhǎng)張望軍表示，要牢牢把握支持科技自立自強(qiáng)這個(gè)關(guān)鍵，通過(guò)提升多層次市場(chǎng)的覆蓋面，提升市場(chǎng)基礎(chǔ)制度的完備性，提升資本市場(chǎng)治理能力，提升資本市場(chǎng)發(fā)展的政策合力，加快完善促進(jìn)科技創(chuàng)新的直接融資體系，更好服務(wù)高質(zhì)量發(fā)展。

張望軍指出，黨的十八大以來(lái)，黨中央把科技創(chuàng)新擺在國(guó)家發(fā)展全局的核心位置，大力實(shí)施創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略。堅(jiān)持以服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)為根本方向，完善促進(jìn)科技創(chuàng)新的直接融資支持機(jī)制，助力科技自立自強(qiáng)，是資本市場(chǎng)的重要使命。

張望軍表示，疫情爆發(fā)以來(lái)，科技、資本和產(chǎn)業(yè)呈加速融合態(tài)勢(shì)，一是科技企業(yè)加速擁抱資本市場(chǎng)。2020 年全球1360家企業(yè)首發(fā)上市融資 2680 億美元，其中科技企業(yè)家數(shù)和融資額 占比分別為 24%和 33%。今年前三季度全球共有 1630 家企業(yè)首發(fā)上市，融資 3300 億美元，其中科技企業(yè)家數(shù)和融資額分別占比 26%和 35%。二是前沿領(lǐng)域受到更多青睞。2020 年，全球有 78 家生物技術(shù)公司首發(fā)上市，比 2019 年多 34 家，能源轉(zhuǎn)型領(lǐng)域相關(guān)資本投入超過(guò) 5000 億美元。今年以來(lái)，全球有 432 家醫(yī)療健康領(lǐng)域公司首發(fā)上市，比去年多 49 家。三是融資機(jī)制創(chuàng)新不斷出現(xiàn)。一些國(guó)家和地區(qū)的交易所 修改上市規(guī)則、探索新型融資方式，推出直接上市(DPO)、 特殊目的并購(gòu)公司(SPAC)等機(jī)制。今年前3季度全球有486家企業(yè)通過(guò)SPAC機(jī)制上市，融資1277億美元。

談及國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，張望軍表示，創(chuàng)新資本和產(chǎn)業(yè)循環(huán)正在加速?？萍紕?chuàng)新企業(yè)聚集效應(yīng)日益顯現(xiàn)?？苿?chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)注冊(cè)制以來(lái)， 549家企業(yè)IPO融資6100億元。去年科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板公司研發(fā)投入合計(jì)1300億元。截至2021年8月末，醫(yī)藥生物、電 子、計(jì)算機(jī)、通信、電氣設(shè)備等科技成長(zhǎng)行業(yè)市值占比30%。市場(chǎng)體系更加包容，已有26家未盈利、特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)和紅籌企業(yè)在A(yíng)股上市，370家“專(zhuān)精特新”中小企業(yè)在新三板掛牌。三是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)日益豐富。截至今年8月末，創(chuàng)新 創(chuàng)業(yè)債已累計(jì)發(fā)行128只、518.76億元。私募股權(quán)、創(chuàng)業(yè)投 資基金投向高新技術(shù)企業(yè)的股權(quán)項(xiàng)目金額累計(jì)約2萬(wàn)億元。

“相比于間接融資，直接融資對(duì)于促進(jìn)科創(chuàng)企業(yè)發(fā)展和創(chuàng)新資本形成具備幾個(gè)方面的優(yōu)勢(shì)?！睆埻娊榻B，直接融資更加契合創(chuàng)新發(fā)展的內(nèi)在需要。中國(guó)經(jīng)濟(jì)已從“要素驅(qū)動(dòng)”向“創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)”邁進(jìn)。創(chuàng)新型企業(yè)商業(yè)模式新、技術(shù)迭代快，經(jīng)營(yíng)不確定性大，對(duì)融資的靈活性和包容性提出了更高要求。銀行負(fù)債的低風(fēng)險(xiǎn)性和期限匹配要求，決定了其資產(chǎn)配置更加注重收益的確定性和穩(wěn)定性。直接融資具有獨(dú)特的風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)和利益共享機(jī)制，與科技創(chuàng)新企業(yè)的高風(fēng)險(xiǎn)性、高不確定性、高投入性、高回報(bào)性等特性相符，可以較好地滿(mǎn)足傳統(tǒng)金融無(wú)法滿(mǎn)足的資金需求。

同時(shí)，直接融資對(duì)創(chuàng)新型企業(yè)的估值和定價(jià)更加精準(zhǔn)高效。直接融資綜合考慮經(jīng)營(yíng)模式、用戶(hù)資源、技術(shù)優(yōu)勢(shì)以及研發(fā)投入、專(zhuān)利等非財(cái)務(wù)指標(biāo)，對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)性進(jìn)行合理估值并在市場(chǎng)交易中動(dòng)態(tài)修正，能更好反映不同發(fā)展階段企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值。直接融資的激勵(lì)約束機(jī)制有助于提升創(chuàng)新型企業(yè)的治理水平。股權(quán)激勵(lì)可以調(diào)動(dòng)以“創(chuàng)新、冒險(xiǎn)、專(zhuān)注、誠(chéng)信和責(zé)任”為代表的企業(yè)家精神，激發(fā)知識(shí)型員工的主觀(guān)能 動(dòng)性和創(chuàng)造性。

目前，科創(chuàng)板上市公司中已有162家公司實(shí)施或計(jì)劃實(shí)施股權(quán)激勵(lì)，占比接近50%，為企業(yè)增強(qiáng)創(chuàng)新活力提供了重要的制度保障。同時(shí)，直接融資特別是股權(quán)融資的“用手投票”和“用腳投票”機(jī)制，有助于促進(jìn)上市公司規(guī)范經(jīng)營(yíng)，提升公司治理水平。直接融資對(duì)于間接融資服務(wù)科技創(chuàng)新具有協(xié)同帶動(dòng)作用。理論和實(shí)證研究均表明，企業(yè)上市后更具知名度和商譽(yù)，信用等級(jí)和信貸可得性將得到明顯提升。同時(shí)，在上市和掛牌過(guò)程中，投行、會(huì)計(jì)師、律師、資產(chǎn)評(píng)估、資信評(píng) 級(jí)、知識(shí)產(chǎn)權(quán)等中介服務(wù)機(jī)構(gòu)發(fā)展壯大，不僅帶動(dòng)了金融資源和專(zhuān)業(yè)人才的集聚，也帶動(dòng)銀行等間接融資機(jī)構(gòu)更多地參與和支持科技創(chuàng)新。如股權(quán)投資機(jī)構(gòu)與銀行合作的“投貸聯(lián)動(dòng)”模式，可以更好地對(duì)接企業(yè)科技創(chuàng)新和投融資需求。

張望軍表示，近年來(lái)，圍繞“打造一個(gè)規(guī)范、透明、開(kāi)放、有活力、有韌性的資本市場(chǎng)”的總目標(biāo)，我國(guó)資本市場(chǎng)全面深化改革開(kāi)放扎實(shí)推進(jìn)，直接融資發(fā)展取得了長(zhǎng)足進(jìn)步，目前占比約為28%，市場(chǎng)規(guī)模、質(zhì)量和結(jié)構(gòu)持續(xù)改善。下一步，要牢牢把握支持科技自立自強(qiáng)這個(gè)關(guān)鍵，通過(guò)“四個(gè)提升”，加快完善促進(jìn)科技創(chuàng)新的直接融資體系，更好服務(wù)高質(zhì)量發(fā)展。

一是提升多層次市場(chǎng)的覆蓋面，增強(qiáng)直接融資體系的包容性。堅(jiān)守科創(chuàng)板服務(wù)“硬科技”的屬性和創(chuàng)業(yè)板服務(wù)“三創(chuàng)四新”的定位，發(fā)揮好北交所服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)主陣地的作用，加快構(gòu)建功能互補(bǔ)、有機(jī)聯(lián)系的多層次市場(chǎng)體系，更好滿(mǎn)足科創(chuàng)企業(yè)全生命周期的多樣化融資需求。

二是提升市場(chǎng)基礎(chǔ)制度的完備性，增強(qiáng)直接融資服務(wù)的針對(duì)性。以注冊(cè)制改革為龍頭，加快完善發(fā)行上市、再融資、并購(gòu)重組、分拆上市等制度，支持科技創(chuàng)新企業(yè)通過(guò)員工持股、股權(quán)激勵(lì)提質(zhì)增效，支持私募股權(quán)投資基金和創(chuàng)業(yè)投資基金為科技創(chuàng)新提供融資服務(wù)，引領(lǐng)投早、投小、投科技。

三是提升資本市場(chǎng)治理能力，增強(qiáng)直接融資監(jiān)管的有效性。堅(jiān)持促進(jìn)發(fā)展和監(jiān)管規(guī)范并重，支持各類(lèi)創(chuàng)新企業(yè)依法規(guī)范進(jìn)入資本市場(chǎng)，提升數(shù)字經(jīng)濟(jì)條件下的監(jiān)管科技化智能化水平，“零容忍”打擊證券違法活動(dòng)，維護(hù)好市場(chǎng)秩序。

四是提升資本市場(chǎng)發(fā)展的政策合力，增強(qiáng)直接融資發(fā)展的協(xié)同性。著力構(gòu)建科技、產(chǎn)業(yè)、金融協(xié)同互促的政策體系，推動(dòng)完善法治、財(cái)稅、產(chǎn)權(quán)和投資者權(quán)益保護(hù)、誠(chéng)信約束等配套制度，營(yíng)造促進(jìn)直接融資發(fā)展的良好生態(tài)。

證監(jiān)會(huì)王建平：引入長(zhǎng)期資金支持私募行業(yè)持續(xù)發(fā)展

證監(jiān)會(huì)市場(chǎng)監(jiān)管二部主任王建平表示，私募基金在助推直接融資發(fā)展、改善融資結(jié)構(gòu)上將發(fā)揮更大作用，證監(jiān)會(huì)將推動(dòng)《私募條例》盡快出臺(tái)，支持真私募，打擊亂私募，堅(jiān)決出清偽私募，防范化解行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，配合有關(guān)部門(mén)，積極引入長(zhǎng)期資金，支持行業(yè)持續(xù)發(fā)展和奠定長(zhǎng)期投資基礎(chǔ)。

王建平表示，截至2021年9月底,已登記私募基金管理人合計(jì)2.45萬(wàn)家，管理基金數(shù)量11.75萬(wàn)只,管理基金資產(chǎn)規(guī)模19.2萬(wàn)億元,居世界前列。其中，私募股權(quán)、創(chuàng)業(yè)投資基金管理人1.5萬(wàn)家，私募股權(quán)投資基金存續(xù)規(guī)模10.52萬(wàn)億元，創(chuàng)業(yè)投資基金存續(xù)規(guī)模2.15萬(wàn)億元。

“十三五”以來(lái)，私募基金行業(yè)跨越式發(fā)展，從2015年末至2021年6月末，私募基金管理規(guī)模増加15.1萬(wàn)億元，增長(zhǎng)3.7倍。私募股權(quán)基金增加7.72萬(wàn)億元，增長(zhǎng)2.76倍；創(chuàng)業(yè)投資基金增加1.88萬(wàn)億元，增長(zhǎng)了7倍。截至2021年二季度末，私募基金投向各類(lèi)股權(quán)項(xiàng)目超過(guò)10萬(wàn)個(gè)，投資本金超過(guò)8.4萬(wàn)億元，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)形成了寶貴的股權(quán)資本金。過(guò)去三年，私募基金投向未上市未掛牌企業(yè)股權(quán)本金新增2.88萬(wàn)億元，年均9600億元以上，相當(dāng)于同期新增社會(huì)融資規(guī)模的3.1%。據(jù)清科統(tǒng)計(jì)，2021年前三季度私募基金總投資金額超1萬(wàn)億元，有效推動(dòng)了企業(yè)從弱小走向成熟。與信貸資本不同，這部分資本具有期限較長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)承受能力較高、主動(dòng)性較強(qiáng)的優(yōu)勢(shì)，作為直接股本大大降低了企業(yè)發(fā)展中“高杠桿”壓力,優(yōu)化了其資產(chǎn)負(fù)債表,便于企業(yè)長(zhǎng)期規(guī)劃、輕裝前行并走向成熟。

王建平表示，私募股權(quán)基金、創(chuàng)投基金是創(chuàng)新資本形成的主要力量。私募基金的股權(quán)投資項(xiàng)目呈現(xiàn)出典型的初創(chuàng)期、中小型、高新科技性的特點(diǎn),其中在投初創(chuàng)期項(xiàng)目1.76萬(wàn)個(gè),在投本金3075億元;在投中小企業(yè)項(xiàng)目6.95萬(wàn)個(gè),在投本金2.14萬(wàn)億元;在投高新技術(shù)企業(yè)項(xiàng)目4.25萬(wàn)個(gè),在投本金1.87萬(wàn)億元。從行業(yè)分布看,互聯(lián)網(wǎng)等計(jì)算機(jī)運(yùn)用、醫(yī)藥生物醫(yī)療器械與服務(wù)、半導(dǎo)體等產(chǎn)業(yè)升級(jí)及新經(jīng)濟(jì)代表領(lǐng)域是私募基金布局重點(diǎn),在投項(xiàng)目6.67萬(wàn)個(gè),在投本金3.51萬(wàn)億元,投資數(shù)量和本金占比均超總數(shù)的50%。同時(shí)，私募股權(quán)基金、創(chuàng)投基金是推動(dòng)改善公司治理的重要參與者。經(jīng)統(tǒng)計(jì),超過(guò)80%的科創(chuàng)板企業(yè)和60%的創(chuàng)業(yè)板企業(yè)上市前曾獲得私募股權(quán)和創(chuàng)投基金投資。

王建平指出，近年來(lái),為有效發(fā)揮私募基金在多層次資本市場(chǎng)中對(duì)直接融資的作用,在各方的支持下，證監(jiān)會(huì)開(kāi)展了一系列工作。包括積極推動(dòng)立法工作,配合司法部制定《私募條例》,全面修訂《私募辦法》,夯實(shí)行業(yè)基礎(chǔ)制度。出臺(tái)創(chuàng)投基金稅收優(yōu)惠、減持反向掛鉤、私募基金份額轉(zhuǎn)讓等扶持政策，鼓勵(lì)、引導(dǎo)私募基金長(zhǎng)期投資、價(jià)值投資,優(yōu)化展業(yè)環(huán)境。明確私募行業(yè)執(zhí)業(yè)底線(xiàn),出臺(tái)《關(guān)于加強(qiáng)私募投資基金監(jiān)管的若干規(guī)定》,引導(dǎo)行業(yè)回歸“私募”和“投資”本源。深化登記備案改革,指導(dǎo)基金業(yè)協(xié)會(huì)公開(kāi)標(biāo)準(zhǔn)、公示流程、差異化服務(wù)，提高登記備案質(zhì)效。推動(dòng)行業(yè)出清風(fēng)險(xiǎn)，積極推進(jìn)行業(yè)正本清源。此外，近年來(lái)的注冊(cè)制改革引入長(zhǎng)期資金等綜合舉措，都為私募基金優(yōu)勝劣汰、健康發(fā)展創(chuàng)造了良好的市場(chǎng)環(huán)境。

“同時(shí)，也要清醒地看到，私募股權(quán)投資行業(yè)在快速發(fā)展的過(guò)程中也累積了一些問(wèn)題和風(fēng)險(xiǎn)?！蓖踅ㄆ奖硎荆缧袠I(yè)總體結(jié)構(gòu)不合理，“多而不精”、“大而不強(qiáng)”,市場(chǎng)化頭部機(jī)構(gòu)數(shù)量少,專(zhuān)業(yè)化運(yùn)作水平不高。追求短平快，投早、投小、投長(zhǎng)投高新仍不夠,投資金額占比不足30%,投資價(jià)值發(fā)現(xiàn)和投后管理服務(wù)能力較弱。合規(guī)風(fēng)控意識(shí)不強(qiáng)，規(guī)范化運(yùn)作水平欠缺，變相公募、違規(guī)自融、層層嵌套、侵占挪用基金財(cái)產(chǎn)等問(wèn)題屢禁不止，宏觀(guān)上的支持政策仍有很大改善空間，長(zhǎng)期資金不足、稅收激勵(lì)機(jī)制不明顯等制約募資、退出環(huán)境改善。

王建平表示，在注冊(cè)制改革縱深推進(jìn)、北交所新設(shè)等有利因素下,私募基金在助推直接融資發(fā)展、改善融資結(jié)構(gòu)上將能發(fā)揮更大作用。下一步證監(jiān)會(huì)也將結(jié)合私募基金面臨的挑戰(zhàn)入手,重點(diǎn)開(kāi)展四方面工作，一是推動(dòng)《私募條例》盡快出臺(tái)，完善《私募辦法》及配套規(guī)則建設(shè)。明確持續(xù)展業(yè)的規(guī)范性要求，提升合規(guī)展業(yè)水平。二是堅(jiān)持分類(lèi)施策、扶優(yōu)限劣，改善行業(yè)募資、投資、退出和稅收環(huán)境，支持真私募，打擊亂私募，堅(jiān)決出清偽私募，防范化解行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。三是配合有關(guān)部門(mén)，積極引入長(zhǎng)期資金，支持行業(yè)持續(xù)發(fā)展和奠定長(zhǎng)期投資基礎(chǔ)。國(guó)際經(jīng)驗(yàn)表明，高質(zhì)量的長(zhǎng)期投資者，對(duì)管理人的約束能明顯改善其投資績(jī)效。四是持續(xù)督導(dǎo)行業(yè)提升合規(guī)水平，特別是要提高管理人對(duì)科技創(chuàng)新企業(yè)的深度理解以及投后管理的專(zhuān)業(yè)能力，提升服務(wù)直接融資的質(zhì)效。

北交所王麗：完善北交所法律制度 四大問(wèn)題值得關(guān)注

全國(guó)股轉(zhuǎn)公司副總經(jīng)理、北京證券交易所副總經(jīng)理王麗圍繞新三板市場(chǎng)法治環(huán)境的構(gòu)建與完善，完善北交所法律與制度建議等方面發(fā)表看法。

王麗表示，按照證監(jiān)會(huì)統(tǒng)一部署，北交所開(kāi)市的各項(xiàng)準(zhǔn)備工作正緊鑼密鼓地推進(jìn)。目前，北交所基礎(chǔ)制度和規(guī)則架構(gòu)已基本成型，投資者預(yù)開(kāi)戶(hù)、技術(shù)改造測(cè)試等工作正在穩(wěn)步推進(jìn)。北交所設(shè)立后，市場(chǎng)的交易所屬性和上市公司的法律地位均已非常明確，但市場(chǎng)法治建設(shè)需求可能主要集中在具體的司法實(shí)踐方面。

詳解北交所四大制度亮點(diǎn)

王麗稱(chēng)，從功能定位來(lái)看，北交所是主要服務(wù)于創(chuàng)新型中小企業(yè)的證券交易所；從制度內(nèi)容來(lái)看，北交所制度包括以下四方面：一是精準(zhǔn)包容的發(fā)行上市制度。北交所發(fā)行上市條件綜合運(yùn)用盈利能力、成長(zhǎng)性、研發(fā)能力等多元評(píng)價(jià)體系，市值和財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)總體上低于其他交易所各板塊上市條件，契合中小企業(yè)發(fā)展階段和經(jīng)營(yíng)特征。

“考慮到創(chuàng)新型企業(yè)前期研發(fā)投入大、盈虧平衡周期長(zhǎng)的特點(diǎn)，專(zhuān)門(mén)設(shè)置了以研發(fā)投入和研發(fā)強(qiáng)度為核心的上市條件，允許尚未盈利但研發(fā)能力突出、業(yè)務(wù)創(chuàng)新性較強(qiáng)、技術(shù)含量高的科技型中小企業(yè)上市?！蓖觖惙Q(chēng)。

二是靈活多元的持續(xù)融資制度。在融資品種上，形成普通股、優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)債等較為豐富的權(quán)益融資工具；在發(fā)行方式上，實(shí)行向不特定合格投資者公開(kāi)發(fā)行、向特定對(duì)象發(fā)行等多元的融資方式，引入授權(quán)發(fā)行、儲(chǔ)架發(fā)行、自辦發(fā)行等靈活的發(fā)行機(jī)制，進(jìn)一步降低中小企業(yè)融資成本。

三是寬嚴(yán)適度的持續(xù)監(jiān)管制度。引入更加靈活、有彈性的監(jiān)管要求，例如，董事會(huì)組成充分尊重公司自治，不強(qiáng)制要求設(shè)立專(zhuān)門(mén)委員會(huì)；對(duì)現(xiàn)金分紅比例不作硬性要求，鼓勵(lì)公司根據(jù)自身實(shí)際“量力而為”；對(duì)于股權(quán)激勵(lì)，允許在充分披露并履行相應(yīng)程序的前提下，合理設(shè)置低于股票市價(jià)的期權(quán)行權(quán)價(jià)格，以增強(qiáng)激勵(lì)功效等。

四是循序漸進(jìn)的成長(zhǎng)路徑。王麗表示，北交所堅(jiān)持與新三板創(chuàng)新層、基礎(chǔ)層一體發(fā)展與制度聯(lián)動(dòng)，堅(jiān)持與區(qū)域股權(quán)市場(chǎng)、滬深交易所錯(cuò)位發(fā)展與互聯(lián)互通。

“北交所上市公司由新三板創(chuàng)新層公司產(chǎn)生。這種逐層遞進(jìn)的上市模式，為企業(yè)提供了一條’邊融資、邊交易、邊發(fā)展’，始終獲得支持、逐步發(fā)展壯大的資本市場(chǎng)路徑。”王麗稱(chēng)。

完善北交所法律制度 四大問(wèn)題值得關(guān)注

在北交所制度框架逐步搭建完善的基礎(chǔ)上，司法保障體系的構(gòu)建同樣關(guān)鍵。

王麗認(rèn)為，北交所設(shè)立后，市場(chǎng)的交易所屬性和上市公司的法律地位均已非常明確，《證券法》關(guān)于上市公司監(jiān)管以及交易所行使自律監(jiān)管職權(quán)的規(guī)定均自然適用于北交所，《刑法》、《公司法》、《破產(chǎn)法》以及證券糾紛代表人訴訟、內(nèi)幕交易等司法解釋中關(guān)于上市公司相關(guān)規(guī)定也可適用。下一步，北交所法治建設(shè)需求可能主要集中在具體的司法實(shí)踐方面。

具體來(lái)說(shuō)，北交所法治建設(shè)應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注以下四方面：一是明確集中管轄，將涉及北交所行使自律監(jiān)管職權(quán)的訴訟以及北交所上市公司相關(guān)訴訟由指定法院集中管轄。二是加強(qiáng)司法與行政監(jiān)管的溝通銜接，在必要情況下可以援引證監(jiān)會(huì)和交易所的證券監(jiān)管規(guī)則作為審判依據(jù)。三是貫徹落實(shí)注冊(cè)制以信息披露為核心的追責(zé)理念。四是推動(dòng)多元化糾紛解決機(jī)制的落實(shí)，引導(dǎo)相關(guān)爭(zhēng)議主體盡量通過(guò)交易所的復(fù)核、聽(tīng)證等機(jī)制表達(dá)訴求和維權(quán)，依托人民法院一站式多元解紛平臺(tái)機(jī)制，健全有機(jī)銜接、協(xié)調(diào)聯(lián)動(dòng)、高效便民的證券糾紛多元化解機(jī)制。

值得注意的是，與滬深市場(chǎng)制度安排所不同的是，新三板基礎(chǔ)層、創(chuàng)新層與北交所是“層層遞進(jìn)”的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，在司法實(shí)踐中可能產(chǎn)生一些新情況、新問(wèn)題。王麗認(rèn)為，其中有四個(gè)問(wèn)題尤為值得關(guān)注：

一是“首次公開(kāi)發(fā)行”概念的使用。由于北交所是層層遞進(jìn)的市場(chǎng)，企業(yè)在新三板市場(chǎng)掛牌時(shí)已進(jìn)入公開(kāi)市場(chǎng)，并進(jìn)行了公開(kāi)發(fā)行，因此，在法律概念上，公開(kāi)發(fā)行并在北交所上市與滬深“IPO”仍存在細(xì)微差異。建議后續(xù)上位法修改的過(guò)程中，考慮和關(guān)注新的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，完善相應(yīng)規(guī)定。

二是“遞進(jìn)”過(guò)程中法律責(zé)任認(rèn)定的具體司法實(shí)踐問(wèn)題。由于北交所上市公司均需在新三板掛牌滿(mǎn)一年，相關(guān)法律責(zé)任的認(rèn)定也較滬深市場(chǎng)更為復(fù)雜，需要進(jìn)一步研究。

“以欺詐發(fā)行和虛假陳述為例，由于北交所上市公司來(lái)源于新三板掛牌公司，發(fā)行上市環(huán)節(jié)的申請(qǐng)文件已在新三板市場(chǎng)通過(guò)定期報(bào)告方式公開(kāi)披露，同一行為可能同時(shí)涉及欺詐發(fā)行和虛假陳述，如何確認(rèn)損失和確定法律責(zé)任，還需要在實(shí)踐中不斷探索和完善?！蓖觖惙Q(chēng)。

三是“公眾公司”概念的引入?！豆痉ā沸薷闹校P(guān)于公司分類(lèi)標(biāo)準(zhǔn)的討論在學(xué)界和實(shí)務(wù)界都很熱烈。實(shí)踐中，“公眾公司”的概念已有相當(dāng)?shù)膶?shí)踐基礎(chǔ)，但在法律法規(guī)層面尚無(wú)明確規(guī)定。引入公眾公司概念，明確非公眾公司、非上市公眾公司和上市公司的不同監(jiān)管要求，將有利于多層次資本市場(chǎng)的建設(shè)。

四是公開(kāi)發(fā)行與公開(kāi)轉(zhuǎn)讓的概念區(qū)分。公開(kāi)轉(zhuǎn)讓是新三板市場(chǎng)的一項(xiàng)特色制度，雖然實(shí)踐中將公開(kāi)轉(zhuǎn)讓視同公開(kāi)發(fā)行管理，但轉(zhuǎn)讓與發(fā)行畢竟不能完全等同，如公開(kāi)轉(zhuǎn)讓是否適用公開(kāi)發(fā)行的條件，財(cái)務(wù)造假的法律責(zé)任如何認(rèn)定，需要在司法實(shí)踐中進(jìn)一步研究和明確。